Los fundamentos y riesgos de la desinflación, ¿se sostiene el ancla o es hora de navegar?

¿Cuánto tiempo puede aguantar la sociedad una economía desplomada? ¿Cuál es el costo económico de paralizar la obra pública durante meses?

Es un hecho que la inflación está bajando. Desde el máximo del 25% alcanzado en diciembre, la tasa de inflación mensual fue reduciéndose mes a mes, alcanzando en mayo el 4,2%. La núcleo fue todavía más baja, del 3,7%. La variación mensual del IPC registrada por INDEC este último mes fue la más baja desde enero de 2022.

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Desde el Centro de Investigación de Economía Nacional (CIEN) entendemos que la política económica de Javier Milei y Luís Caputo ha instrumentado desde diciembre tres anclas relacionadas entre sí: recesión, apreciación cambiaria y reducción de la creación de dinero. En esta nota abordamos las dos primeras.

La recesión económica, a pesar de las leves recuperaciones en algunas variables reales de abril, es hoy un hecho que se verifica en las altas caídas interanuales de la actividad que persisten. En otras palabras, por ahora no hay recuperación en V, en todo caso la trayectoria que siguen los indicadores de actividad se asemejan más a los de una letra L o pipa de Nike. Este fenómeno es funcional al gobierno porque contribuye a reducir la inflación: si los negocios no están vendiendo, hay menos incentivos para subir los precios en comparación con un contexto de recuperación económica.

La caída de la actividad económica es consecuencia del salto cambiario de diciembre que propició una licuación de los ingresos del sector asalariado. También es consecuencia de la reducción del gasto público en términos reales que el primer cuatrimestre de este año fue un 31,5% más bajo que en el primer cuatrimestre de 2023, lo que se explica principalmente por la caída de las jubilaciones, el congelamiento de la obra pública, la quita de subsidios a la energía, los despidos y licuación de sueldos del sector público y las transferencias corrientes a las provincias.

Sin embargo, la recesión económica por sí sola no alcanza para garantizar un proceso de desinflación. Ejemplo de esto son los años 2018 y 2019, en los que asistimos a una fuerte recesión económica con aumento de la inflación. El ancla del tipo de cambio es fundamental para evitar que los costos de las empresas aumenten y con ellos los precios. Este es el segundo ancla que instrumenta el gobierno cuando aumenta el dólar oficial a un ritmo del 2% mensual, marcadamente por debajo de la inflación.

No obstante, para que el proceso de apreciación sea sostenible, es necesario que el Banco Central acumule reservas, es decir, que sostenidamente la oferta de dólares sea superior a su demanda. Esto fue posible por la pronunciada caída de los pagos de importaciones que medidas en dólares cayeron en un 56,16% el primer cuatrimestre de 2024 contra el primer cuatrimestre de 2023. Esta caída se debe a dos factores: la ya mencionada recesión, pero también a la plena vigencia del cepo que, en combinación con el Bopreal, sigue apelando al endeudamiento de los importadores. De este modo, es claro cómo la caída de la actividad es funcional a la estabilidad cambiaria conseguida.

También es fundamental el esquema del dólar Blend que garantiza un flujo de dólares en el mercado del dólar CCL a través de la liquidación de exportaciones. Mantener baja la brecha entre el dólar oficial y los paralelos es condición necesaria para que el Banco Central pueda seguir acumulando reservas.

Las anclas mencionadas se relacionan entre sí de forma clara, y de este modo constituyen un esquema macroeconómico que viene induciendo la reducción de la inflación. Sin embargo, este esquema no está exento de una serie de riesgos y costos que podrían tornar esta dinámica inconducente en el mediano plazo.

El primer riesgo y el más notorio es la apreciación cambiaria. En la medida que la inflación no converja hacia la tasa de devaluación del 2%, el dólar oficial puede quedar barato en poco tiempo, deteniendo la recesión, incentivando las importaciones y dificultando la acumulación de reservas, y dando lugar, en última instancia, a una nueva devaluación que revierta parte del proceso desinflacionario. De hecho, ya la compras de divisas del Banco Central son marcadamente menores que hace un par de meses. Dado que durante los próximos meses probablemente se actualicen tarifas de los servicios públicos, es probable que la tasa de inflación mensual se mantenga, por lo menos durante todo este año 2024, por encima del 2% mensual.

Otro riesgo radica en que la caída de la actividad está deteriorando los ingresos tributarios del Estado, especialmente los asociados al IVA, a la seguridad social y a los créditos y débitos. Si la recaudación se deteriora excesivamente, el superávit fiscal obtenido durante estos últimos meses puede revertirse y dar lugar al retorno a la emisión monetaria, así como a retroceder en el proceso de limpieza del balance del Banco Central.

La gran debilidad del programa anti inflacionario del gobierno es la falta de abordaje del componente inercial de la inflación. En la medida que perduren los contratos indexados, el fenómeno inflacionario es persistente y tiene un piso difícil de quebrar sin una coordinación de precios y salarios ordenada desde el Estado. Una política de estas características puede llegar a contradecir el ideario liberal de Milei. Por ejemplo, la convertibilidad implicó la prohibición de la figura del contrato indexado por inflación, es decir, restringió la libertad individual de establecer contratos bajo una modalidad que explicaba la persistencia de la inflación.

En la medida en la que el gobierno no aborde la inercia, el proceso de desinflación es lento, costoso y difícil de instrumentar, ya que requiere de muchos meses de superávit fiscal, recesión y estabilidad cambiaria. ¿Cuánto tiempo puede aguantar la sociedad una economía desplomada? ¿Cuál es el costo económico de paralizar la obra pública durante meses? A pesar de la narrativa oficial, la situación económica sigue siendo frágil.

Economista del Centro de Investigación de Economía Nacional (CIEN).

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